长江商学院陈龙教授
文/陈龙长江商学院金融学教授、DBA项目与校友事务副院长
中国经济不断壮大，中国央行声名鹊起。今年初，国际刊物《央行杂志》(Central Banking Journal)颁发年度央行奖，中国央行第一次获此殊荣。此奖意在表彰中国央行在独立性受限和中国金融体系不发达的环境下，在中国充满不确定性的新一轮改革中，顶住压力控制货币超发，积极推动金融自由化改革，表现出强大的领导力和专业度。
老实说，中国央行拿到这个奖项并不容易，因为每一家候选机构的表现都有可圈可点之处。比如，美联储果断采用非传统的货币政策帮助美国经济强劲复苏，英格兰银行和欧盟央行均出人意料地推动预期管理，日本央行大胆的量化宽松政策把日本拉出了通货紧缩的泥潭。该刊的顾问委员会包括很多重量级的经济学家和多国央行行长。毫无疑问，这个年度奖项是对中国央行货币政策的肯定。
与这份肯定形成鲜明对比的，是流行了20多年的中国货币“超发之谜”：到2013年底，中国广义货币供给(M2)为110.6万亿元;每单位 GDP所对应的货币，即M2与GDP之比为1.95。美国2013年的M2约为65万亿元人民币(6.2305, 0.0105, 0.17%)，M2与GDP的比率是0.65，是中国的三分之一。M2与GDP之比是度量一个经济体货币化程度的通行指标，无论从货币发行总量还是每单位 GDP所对应的货币来看，中国都有货币超发之嫌。
货币政策的框架主要包括目标、锚(即货币是否超发的政策基准)和传导机制。要破解中国货币超发之谜，我们至少需要知道以往货币政策的框架和运行效果。无论从国家到机构，对自身历史的准确认知和总结是进步的前提。
在过去20年多中，对中国货币政策基本共识的缺乏让人吃惊。如果学界习惯以“谜”来形容中国的货币政策而无解，如果放任社会对政府通胀控制能力的怀疑和担忧而不加以管理，新的框架和传导机制又如何建立?央行赖以安身立命的独立性又从何谈起?
如果中国货币当局始终无法摆脱这种“无力感”，再权威的年度大奖也会因此而失色。实际上，通过分析一些最重要但又是最基本的数据，并对比中美两国货币政策运行效果的巨大差别，可以总结货币政策框架和传导机制的一些实证规律。研究好比剥茧抽丝，数据却是按图索骥的密钥。虽然公开披露的数据并不完整，但足以支撑我们对中国货币政策中一些最重要的特征做出判断，而这些判断，将会对新的框架和传导机制的建立有所助益。
直观的美联储货币政策
美联储过去半个世纪的货币政策可以用几组数据清晰地说明，这种直观扫清了所有问号。
美联储货币政策的第一个规律是货币发行、经济增长和通货膨胀的整体一致性。从1962年到2013年的51年里，名义GDP(包括实际GDP和通胀率)平均涨幅为6.8%，其中实际GDP涨幅为3.2%，消费者价格指数(CPI)涨幅为4.0%;房价涨幅为每年4.5%，比通胀率高0.5%。这 52年间的货币供给情况也类似，广义货币供给(M2)的平均涨幅为7.0%，和名义GDP6.8%的涨幅非常接近。
这是一张非常清晰的图表，里面暗藏着和弦般的节奏：CPI涨幅和房价涨幅基本合拍，这两项加上实际GDP的增长又和名义GDP的增长基本一致。从货币供应的角度来看，“钱去哪儿了”一目了然：M2每年增长7%，其中3.2%的增发是为了支持实际GDP的增长，并不会引发通胀;剩余的增发则体现在 CPI和房价涨幅中。
美联储货币政策的第二个规律是从流通中货币(M0)、狭义货币(M1)到广义货币(M2)的一致性。从1962年到2013年，美国M0、M1 和M2这三者的平均涨幅分别为7.4%、5.8%和7.0%，与名义GDP6.9%的涨幅完全匹配。从M0到M2代表了美联储从货币发行到借助银行放贷的造币过程，其一致性表明了货币政策传导机制的有效性。这种有效性与中国央行的无力感，是最耐人寻味的地方。 美联储货币政策传导机制的有效性还表现在货币对GDP比率的稳定性上。由于从M0和M2与名义GDP的增幅总体一致，在过去半个世纪中，无论是M0对 GDP的比率还是M2对GDP的比率都非常稳定(图一)，没有明显的上升或下降的趋势。去年M0对GDP的比率为6.7%，M2对GDP的比率为 65%，M0约占M2的10%。加拿大华人网 http://www.sinoca.com/
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