城投债井喷
“城投债发行迅猛，从地方政府的融资需求看，没有看出来经济转型、调结构的迹象”
对于地方融资来说，银行融资有限，相较信托融资，发债融资成本比较低的城投债再次成为大中城市基建融资借新还旧的主要渠道。
8月共有80多只城投债发行，规模达973.6亿元，环比大增50%。发行主体以各地政府的城市投资建设公司、路桥建设公司、交通投资公司为主，大多是百强县。财新记者获悉，正在排队的城投债仍有约300多只。
今年也是“4万亿”经济刺激计划期间发行的（3+2）年期限的城投债偿付利息的第一年。城投债三年到期时投资者可选择继续持有二年，也可选择兑付本息。“今年债市行情好，选择继续持有的多。新发行的城投债有不少是为去年的基建项目借新还旧，项目是包装出来的。”一位大行承销部门人士透露。
从利率水平看，2012年上半年城投债、城投类中、短期票据的利率大幅下行，自7月城投债随债市走势疲弱开始调整，各等级幅度在20到30个基点，7月中下旬，信用债调整幅度超过利率产品，推动利差从历史偏低水平回升。目前，信用利差水平依旧在高位，城投债收益率水平已从7月初的约6.5%上升到7.5%、8%左右。
自今年7月中国银行间债市交易商协会（下称交易商协会）、发改委相继推出债市新政，交易商协会放宽了城投类短融、中票的发行条件，发改委加快审批流程、简化审核办法，城投债发行稳步攀升。供给维持高位将继续推升城投债的信用利差。
2011年由于担心违约，第三季度城投债发行暂停两月有余，但发现政府全力保住不违约后，全年发行高达3075亿元。2012年上半年，城投再次成为债市宠儿，包括城投类短融、中票，从1月到8月中旬，城投债发行量已经累计高达3642亿元，同比增长率翻番。
从近期的发行速度来看，2012年以来的城投类短融发行仅620亿元。不过，自7月，交易商协会放宽了城投类短融、中票的发行条件，城投公司发行短融、中票积极性渐强。从今年初至今，城投类短融中票76%以上均为省级和直辖市平台发行，省会和计划单列市占比14%，地级市中短期票据仅占10%左右，与2011年整体情况类似。
广发证券固定收益部近期研报分析，目前，交易商协会接受注册的条件有所放宽，但是整体要求依然严于发改委。从存量平台发行人的行政级别和等级来看，平台类短融中票整体资质高于城投企业债。
广发证券人士分析，目前发改委和交易商协会均对平台要求“退出平台类”方可发债，且对“已经上报项目”亦适用。从2012年6月至今的平台发债情况来看，发改委和交易商协会在执行该要求时会有所“打折”。例如企业债，尽管现金流全覆盖（如12穗经开债、12衡阳城投债、12泉州路桥债等），但并未调出平台类，甚至有12赤峰红山债，贷款风险定性为半覆盖，均放行;交易商协会对城投短融中票的监管整体严于发改委，从目前情形来看，发行主体均为“全覆盖”和已经调出平台类（或不在名单统计之列），在已统计范围内，仅有“甘公投”和“锡交通”为全覆盖但未调出平台类。
目前，发行中短期票据的平台仅有148家，其中已经明确调出平台类监管的仅有45家;而发改委方面已经将放宽发行条件落实到实处，未来几个月发债仍是地方平台的主要渠道。
“城投债发行迅猛，从地方政府的融资需求看，没有看出来经济转型、调结构的迹象。”第一证券人士告诉财新记者称，与产业债主要受供给、利率风险和信用资质继续恶化等方面压力不同，城投债的主要压力来自供给冲击和利率风险。
对于潜在风险，中债信发布报告称，此次审批的轨道交通建设项目规模较大，考虑到轨道交通和部分欠发达地区的高速公路盈利能力差，本轮批复项目的开工建设也可能会进一步加重部分地方投融资主体的债务负担，由此而产生的信用风险值得关注。
货币政策空间
通胀随时卷土重来
无论采取何种融资手段，都与利率政策息息相关。不过在复杂的国内外经济形势下，各方对货币政策的目标、效用和手段，仍存在不小的分歧。
在流动性管理中，央行频繁使用逆回购，且期限种类逐渐丰富。9月13日，央行启用了有十年未曾动用过的28天逆回购工具，近期降准的可能性进一步降低，这有些令市场失望。
国家外汇管理局山西分局的王大贤认为，央行更加青睐逆回购，一方面是因为央票停发后，央行需要培育新的市场基准利率“风向标”。更重要的是，当前在稳增长的同时，也要兼顾未来经济结构调整，还要管理好通胀预期，降低准备金率释放出来的刚性流动性，有可能无法被较为低迷的实体经济吸收。
目前，多位经济学家调减了预计年内降准的次数。渣打银行大中华区研究部主管王志浩预计，年内可能仅会下调一次准备金率。一位熟悉货币政策思路的财经官员称，与降息相比，降低存款准备金率更能“准确制导”。
他直言，由于资金紧张，不少企业都在以13%以上的利率通过小额贷款公司等机构借钱，“三角债”也十分严重。他并称，央行6月、7月两次降息，导致银行按揭贷款的吸引力增加，由于购买力增强，房价近期涨势明显;相形之下，如果一次降息再配合一次存款准本金率的下调，其效果会更好。
华夏银行副行长黄金老认为，降息的目的就是保投资，借以保增长。“拉动投资的边界是贷款利率大约低于投资回报率1个百分点。这几年，企业债务投资回报率在6%左右。两次降息之后，1-3年中期贷款利率为6.15%，高于6%，仍然没有投资意愿。”黄金老认为，只有数次降息至5.15%，再打九折至4.64%，低于企业债务投资回报率1.36个百分点，才能比较充分地调动企业投资意愿。目前降息的力度，只能起到降低企业财务负担的作用。
前述地方银监官员则认为，对融资主体而言，融资成本是个问题，但更急迫的是现金流的问题，一旦没钱，有的项目当下就会死;但如果能借到钱，就有可能熬过去，下一步还可以从长计议。他对财新记者表示，政策和市场都应权衡利弊后“两害相权取其轻”。
不过，对于决策者，是否再次降息还必须考虑通胀前景、房价走势等。8月CPI回升至2%，意味着通胀并未远去，甚至可能很快卷土重来，同时一二线城市房价持续上涨，这些都将进一步掣肘降息空间。
王志浩预计，2013年中国通胀平均水平将达到4%，明年下半年同比增幅甚至将高于5%。基于此，王志浩认为，中国的降息周期已经结束，下一次利率调整将是提高利率，从2013年四季度起将进入升息周期。目前看来，银行贷款中，在基准利率基础上下浮30%的空间并未用足，大部分下浮幅度在10%以内。所以，央行可以据此认为，商业银行还可以通过用足贷款利率下浮空间，来减轻企业财务负担，降息并无必要。
城铁先画饼
“两天1万亿”，国家发改委放宽批复尺度、集中发布，意在提振信心“冲八”，资金来源是地方政府的事
9月5日，城铁建设批复井喷。
国家发改委在9月发布25个轨道交通建设规划批文，其中22个城市轨道交通项目总投资额达8389亿元。
这22个城市轨道交通项目中，不仅包括上海、广州、深圳等一线城市在原有网络基础上的线路增补调整和重新规划，也包括厦门、太原、石家庄、兰州、常州等二三线城市首次上报的城市轨道交通规划。在项目上，既有地铁、城市轻轨，还有前几年审批严格的低地板有轨电车。
这些项目在今年4月之后陆续批复，大部分集中在6月之后，有10个项目在7月和8月批复，6个在6月批复。
不是集中批复，却集中发布，主管部门有意为之。9月7日国家发改委再度集中发布 30个基建和市政项目批复。舆论惊呼“两天批了1万亿”。
这一盛况两年前出现过。2009年底，发改委批复了22个城市的地铁建设规划，总投资达8820.03亿元。
这正是主管部门希望看到的宣传攻势。此次地铁项目集中批复的背景亦与两年前异曲同工。一位发改委官员说：“今年GDP在年底要冲8%，基础建设投资是拉动经济的一部分。”在他看来，这次大手笔批复投资，只是提振市场信心，至于资金来源何时落实尚不可知。
据财新记者从发改委获悉，上述22个项目的资金来源，由城市财政部门负担部分约为3020亿元，约占总投资的36%，其余将来自银行贷款、债券融资甚至信托等市场化融资，也包括轨道交通上盖及沿线土地的开发收入等。
“画了一个很大的饼。”一家地铁供货商表示。他们不敢对前景过于乐观，两年前那批8000多亿元地铁项目，很多仍未开工，或因资金紧缺搁置。
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