“在单笔交易金额至少几千万元甚至上亿元的债券市场，利差高1个点，利润都很可观。”一位债市交易员介绍。
由于场外市场询价方式、自主谈判、逐笔成交的特点，债券的分配并不像场内交易那么公开透明，在巨大的利益诱惑面前，丙类户开始为金融机构内部人士利用，成为利益输送的工具。无论是一级半市场环节还是代持、养券、倒券，此类发生在金融机构和关联人士丙类户之间的交易，变成了丙类户稳赚不赔的法宝。亏了是机构的，有盈利就要分给丙类户。
审计署广州特派办刘升华称，在银行间债市中，丙类账户持有人使用单一账户进行持续交易的情况较少。更多情况下控制人直接或间接操作几个甚至几十个丙类账户进行关联交易，具有较强的隐蔽性。
一位券商固定收益部门的投资总监表示，以前如果一个基金经理的关联人持有丙类账户，按照一级市场价格或从二级市场拿到一些债券，转手加价卖给基金经理管理的基金，这种交易因为加价不多，很难被市场察觉。但如果总是这两个账户之间做交易，就会形成越来越明显的利益输送关系。
“市场好的时候，利益输送的可能性最大。利用权力在中间吃一道，挺普遍的。”多位市场人士均称这是“行业潜规则”。
代持、养券、倒券虽不符合监管固定，但是否构成违法的关键在于是否存在不当利益输送。“关键是代持的收益是否进了与金融机构存在关联关系的个人腰包里。”一位机构负责人表示。
富滇银行案后，丙类账户由备案制变成审批制，门槛也提高了。2011年底，央行金融市场司禁止甲类户替丙类户垫资，当日回款行为也被禁止。
“新规之后丙类户的业务大大压缩了，现在我们都不做代理丙类户的业务了。”兴业银行一位金融市场部人士向财新记者透露。兴业银行曾是丙类户开户最多的代理行之一。
在监管的探照灯下，丙类户的猫腻空间虽然被挤压，但关联交易还可以寄生于其他形式，花样不断翻新。
在过去十年，中国债券市场的规模以几乎每年翻番的速度猛增，债市的交易员也由几百人迅速增加到上万人，但与股市的关联交易监管相比，债市对关联交易的监管存在制度漏洞。比如从未像基金经理那样登记过债市交易员的社会关系记录。
光大银行资金部交易监控处处长王兴峰认为，与国外成熟债市相比，中国的债市在交易员的道德建设、认证机制、诚信违约记录、激励机制、监管统一标准、客户的甄别机制等方面都较为欠缺。国外机构投资者是用市场上借的资金来做债，国内债市的主力投资者商业银行是用多余的存款投资债券做为资产配置，“相当于是用国家的钱用于债券投资。缺乏约束，诱惑又这么多”。
“我们原来只关注同业交易对手机构的名字，现在已将经常做交易的对手交易员名单记录备案，作为一旦案发、获取是否可能存在关联交易、利益输送的可能性证据，”王兴峰建议，“应尽快建立利益回避制度以减少道德风险。将社会关系登记在案，合规部检查交易对手方是否存在潜在利益输送。但这个系统并不是仅依靠几家机构就能建立起来，需要监管部门推动。”
发行腐败潜规则
“一些丙类户的投资公司和发行环节有关系，可以拿到券；金融机构正常价格拿不到券，就只能从这种人手里去拿券。他们甚至连本钱都不用出”
与代持、养券、倒券相比，一些“关系户”拿券的本事更令市场侧目，被称是“赤裸裸的抢钱”。“拿到券就赚钱，市场好的时候，谁拿到券谁是爷，赚翻了。”第一创业证券固定收益部人士称。
据财新记者了解，2011年下半年在富滇银行出事之前，南京银行曾被央行金融市场部暂停信用债承销资格。不过并非南京银行在交易方面存在利益输送行为，而是央行在债券交易的后期价格监测中，发现有异常交易价格的两个非金融类企业开设的丙类户，而南京银行是这两家企业的丙类户代理行。南京银行是丙类户开户最多的代理行，丙类户交易量相对较大。
“这两家投资公司能够拿到低价的券，但我们不知道其券的来源，对其交易价差的波动没有及时报告，对客户有管理不严格的责任。”南京银行前述高管坦承。
根据银行间债市债券交易监测有关规定，市场成员本身负有维护市场的责任，异常交易情况应向外汇交易中心及中央结算公司报备。因此央行当时暂停南京银行信用债承销资格数月。南京银行信用债承销规模亦在同业领先。
一位不愿透露姓名的交易员抱怨道，“和发行环节有关系的人才能拿到券。我们以正常价格拿不到，就只能从这种人开的投资公司手里去拿。他们转手就在一级半市场赚个价差，甚至一分本钱都不用出，让你直接去缴款。他们有时甚至和承销的券商一起玩，价格发得特别高。”
前述交易员向财新记者透露，去年底、今年初跨市场发行的3+3年期限的企业债12鄂华研和13豫盛润，他就是从一家投资公司手里拿到的这两只券。
2011年12月17日、2012年1月10日鄂华研和豫盛润分别跨市场发行12亿元、11亿元企业债，期限均为3+3年固定利率品种，第三年末附设发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权。两只企业债主承销商分别为海通证券和国海证券，在存续期内前三年票面年利率分别为7.88%、7.39%。
他援引鄂华研企业债的例子称，“票面年利率是7.88%，根本不是正常价格。我们是从它手里以7.4%的价格拿到的，6%左右的价格卖出去的；其中一部分鄂华研是海通证券主承销。海通给客户的发行价格谈到这么高，肯定也在中间吃了一嘴，拿了利润。”
谈到其中奥妙，这位交易员分析称，在交易所债市，可质押回购的三年期限企业债市场价格是6%点多的年化收益率，“此券发行利率在7.88%，这可是疯狂地赚了一笔！”
“2012年债市很火，这种事多得很。一级市场的水很深，主承券商腐败和发行端腐败相挂钩，价格并不完全体现市场价格。”这位交易员称。
无论是交易商协会还是市场人士均称，承销商控制不了发行企业。嘉实基金固定收益部人士证实，有的发行人很强势，指定把这个券分给某人，“就不用麻烦你承销商了”。
“有时几百亿元的债，我们银行去申购都申不到，有的丙类户一家能申购到30亿元的额度。”一位商业银行人士说，这种能量不是金融机构的固定收益部总经理能搞定的。
多位市场人士称，2013年初交易商协会取消短融和中票的加点保护后，虽然“一级半”市场的套利机会被压缩，但债市的寻租机会并未消失。发行腐败的源头还是审批制，监管部门的官员也可能指定券的分配。
“和交易商协会相比，发改委更有实权。因为企业债发行是审批制，决定权在发改委；交易商协会采取的是备案制，发行时间也由发行人自己决定。”一位债市的承销商人士说。
国泰君安的研报显示，大多数债券在上市后一周价格都是上涨的，公司债和企业债的涨幅还超过中票。
业内人士指出，短融、中票发行机制相对透明，走商业银行的系统流程，电子记账，每笔发行交易都记录在案，案件容易查；而企业债和公司债的发行，都是券商通过个人拿券，根本没有电子记账。“企业债卖给谁了，给低价拿到券的人多少回扣？基本查不出来。”
“如果想搞大事，挣大钱，那就玩私募；如果图安稳，就老老实实在机构里面工作，别搞老鼠仓，这是一个专业的固定收益从业者起码的职业操守选择。”一位市场人士称。
“根本途径还是应该推进国有金融机构的股权多元化改革，完善内控机制和激励约束机制；同时债市发行机制市场化，充分竞争，鼓励发展私募债券基金，通过透明的游戏规则，压缩利益输送的空间。”嘉实基金人士称。加拿大华人网 http://www.sinoca.com/
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